Тема 14. Анализ инвестиционных проектов в условиях инфляции

В инвестиционном менеджменте постоянно прихо­дится считаться сфактором инфляции, которая с течением времени обесценивает стоимость находящихся в обраще­нии денежных средств (капитала в денежной форме).

Влияние инфляции сказывается на многих аспектах инвестиционной деятельности предприятия. В процессе инфляции происходит относительное занижение стоимо­сти отдельных материальных активов, используемых пред­приятием (основных средств, запасов товарно-матери­альных ценностей и т.п.); снижение реальной стоимости денежных и других финансовых его активов (дебиторской задолженности, нераспределенной прибыли, инструментов финансового инвестирования и т.п.); занижение себесто­имости производства продукции, вызывающее искусствен­ный рост суммы прибыли и приводящее к росту нало­говых отчислений с нее; падение реального уровня пред­стоящих инвестиционных доходов предприятия и т.п. Особенно сильно фактор инфляции сказывается на про­ведении долгосрочных инвестиционных операций пред­приятия.

Стабильность проявления фактора инфляции и его активное воздействие на результаты инвестиционной дея­тельности предприятия определяют необходимость по­стоянного учета влияния этого фактора в процессе ин­вестиционного менеджмента.

Концепция учета влияния фактора инфляции в управ­лении различными аспектами инвестиционной деятельности предприятия заключается в необходимости реального отра­жения стоимости его инвестиционных активов и денежных пото­ков, а также в обеспечении возмещения потерь инвестици­онных доходов, вызываемых инфляционными процессами, при осуществлении различных инвестиционных операций.

Методический инструментарий прогнозирования годового темпа и индекса инфляции основывается на ожи­даемых среднемесячных ее темпах. Такая информация содержится в публикуемых прогнозах экономического и социального развития страны на предстоящий пери­од. Результаты прогнозирования служат основой пос­ледующего учета фактора инфляции в инвестиционной деятельности предприятия.

а) При прогнозировании годового темпа инфляциииспользуется следующая формула:

где ТИг —прогнозируемый годовой темп инфляции, вы­раженный десятичной дробью;

ТИм — ожидаемый среднемесячный темп инфляции в предстоящем периоде, выраженный десятич­ной дробью.

б) При прогнозировании годового индекса инфляциииспользуются следующие формулы:

где ИИг— прогнозируемый годовой индекс инфляции, выраженный десятичной дробью;

ТИг — прогнозируемый годовой темп инфляции, вы­раженный десятичной дробью (рассчитанный по ранее приведенной формуле);

ТИм —ожидаемый среднемесячный темп инфляции, выраженный десятичной дробью.

Методический инструментарий формирования ре­альной процентной ставки с учетом фактора инфляцииосновывается на прогнозируемом номинальном ее уровне на инвестиционном рынке (результаты такого прогноза отражены обычно в ценах фьючерсных и опционных контрактов, заключаемых на фондовой бирже) и результа­тах прогноза годовых темпов инфляции. В основе расчета реальной процентной ставки с учетом фактора инфляции лежит Модель Фишера, которая имеет следующий вид:

(48)

где iр—реальная процентная ставка (фактическая или прогнозируемая в определенном периоде), вы­раженная десятичной дробью;

i— номинальная процентная ставка (фактическая или прогнозируемая в определенном периоде), выраженная десятичной дробью;

ТИ—темп инфляции (фактический или прогнози­руемый в определенном периоде), выраженный десятичной дробью.

Методический инструментарий оценки стоимости денежных средств с учетом фактора инфляции:

а) При оценке будущей стоимости денежных средств с учетом фактора инфляции используется следующая формула (представляющая собой модификацию рассмот­ренной ранее Модели Фишера):

где Sн — номинальная будущая стоимость вклада (де­нежных средств), учитывающая фактор ин­фляции;

Р — первоначальная сумма вклада;

iр — реальная процентная ставка, выраженная де­сятичной дробью;

ТИ — прогнозируемый темп инфляции, выраженный десятичной дробью;

n — количество интервалов, по которым осуще­ствляется каждый процентный платеж, в об­щем обусловленном периоде времени.

б) При оценке настоящей стоимости денежных средств с учетом фактора инфляции используется следую­щая формула:

Рр - реальная настоящая сумма вклада (денежных средств), учитывающая фактор инфляции;

Sн - ожидаемая номинальная будущая стоимость вклада (денежных средств);

iр — реальная процентная ставка, используемая в процессе дисконтирования стоимости, выра­женная десятичной дробью;

ТИ— прогнозируемый темп инфляции, выраженный десятичной дробью;

n — количество интервалов, по которым осуще­ствляется каждый процентный платеж, в об­щем обусловленном периоде времени.

Для того чтобы правильно оценивать результаты проекта, а также обеспечить сравнимость показателей проектов в различных условиях, необходимо максимально учесть влияние инфляции на расчетные значения результатов и затрат. Для этого следует потоки затрат и результатов (потоки реальных денег – для проверки условий финансовой реализуемости проекта и определения потребности в финансировании) производить в прогнозных ценах, а при вычислении итоговых показателей эффективности (NPV, IRR) использовать его дефлированные значения.

Основное влияние на показатели коммерческой эффективности инвестиционного проекта оказывает неоднородность инфляции, т.е. различная величина ее уровня по видам продукции и ресурсов. Поэтому при уточненной оценке эффективности инвестиционного проекта необходимо учитывать динамику:

§ общего уровня цен;

§ цен на производимую продукцию;

§ цен на используемые ресурсы и комплектующие (по группам, характеризующимся примерно одинаковой скоростью изменения цен);

§ прямых издержек (по видам);

§ уровня заработной платы по видам работников;

§ общих и административных издержек;

§ стоимости элементов основных фондов (земли, зданий, сооружений и оборудования);

§ затрат на организацию сбыта (в частности, на рекламу, транспорт);

§ банковского процента.

Цена ресурса А (прогнозная) на n-ом шаге расчета определяется по формуле:

(51)

где J(n/0) – общий индекс инфляции за период от начальной точки до конца n-го шага расчета или общий базисный индекс инфляции;

Ц₀ – текущая цена ресурса А;

Цn – прогнозная цена ресурса А на шаге n;

Nn – базисный коэффициент неоднородности инфляции для ресурса А на расчетном шаге n, определяемый отношением индекса инфляции для ресурса А на шаге n к общему базисному индексу инфляции.

Поправка на инфляцию цены предложения товара делается так:

(52)

где Ц₀ – текущая цена товара;

Цn – прогнозная цена товара на шаге расчета n;

Аi – доля i-го ресурса в цене товара;

В – доля прочих расходов в цене товара, инфляцию которых можно не учитывать. åАi+В=1.

Ji – общий базисный индекс роста цены ресурса i.

Для повышения точности расчетов необходимо, чтобы как можно большее количество ресурсов (особенно с высокими ожидаемыми индексами роста цен) попало в число Аi.

При вычислении значений показателей эффективности инвестиционного проекта (NPV, IRR) денежные потоки, рассчитанные в прогнозных ценах, приводятся к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции:

где Pn – прогнозное значение величины денежного потока на расчетном шаге n;

Pn’ – дефлированное значение величины денежного потока на шаге n;

J(n/0) – общий базисный индекс инфляции.

Данная операция проводится для того, чтобы исключить из расчета общее изменение масштаба цен, но сохранить (происходящее, в частности, из-за инфляции) изменение в структуре цен, а также влияние инфляции на план осуществления проекта.

Следует отметить, что прогнозирование темпов инфляции представляет собой довольно сложный и трудоемкий вероятностный процесс, в значительной сте­пени подверженный влиянию субъективных факторов. Поэтому в практике инвестиционного менеджмента может быть использован более простой способ учета фактора инфляции. В этих целях стоимость денежных средств при их последующем наращении или размер необходи­мого дохода при последующем его дисконтировании пе­ресчитывается заранее из национальной валюты в одну из "сильных" (т.е. в наименьшей степени подвержен­ных инфляции) свободно конвертируемых валют по курсу на момент проведения расчетов. Процесс наращения или дисконтирования стоимости осуществляется затем по реальной процентной ставке (минимальной реальной норме прибыли на капитал). Такой способ оценки на­стоящей или будущей стоимости необходимого дохода позволяет вообще исключить из ее расчетов фактор инфляции внутри страны.

Контрольные вопросы

1. Влияние фактора инфляции на ключевые аспекты инвестиционной деятельности.

2. Методический инструментарий учета фактора инфляции.

3. Учет влияния неоднородности инфляции на показатели эффективности проекта.

4. Прогнозирование цен на продукцию проекта и ресурсы.

5. Дефлирование денежных потоков.

Аналитические задания

На рассмотрение аналитиков представлен инвестиционный проект с трехлетним сроком реализации, целью которого является создание нового производства. В результате долгосрочных вложений предполагается обновить часть основных фондов и провести расширение производства на действующем предприятии. В конце третьего года планируется продать часть морально устаревшего оборудования. Реальная дисконтная ставка инвестиционного проекта составляет 10%, а ставка инфляции, характеризующая темп роста цен на кредитные ресурсы, равна 20%. Основные результаты, полученные в ходе предпроектного анализа (выраженные в реальном исчислении), и прогнозные ставки инфляции для составных частей денежного потока представлены в таблице.

Оценить чистый дисконтированный доход проекта в текущих, прогнозных и дефлированных ценах, приняв общий годовой индекс инфляции в размере 1,3. Сравнить между собой три полученных значения NPV, составить аналитическое заключение.