Теория сигналов в информационной ассиметрии.

Теория сигналов в информационной ассиметрии.

Как отмечалось в разделе, посвященном гипотезе эффективности рынков, менеджеры, как правило, не обладают какой-либо дополнительной, недоступ­ной остальным информацией ни об общем состоянии фондового рынка, ни о будущем уровне процентных ставок, однако они обычно лучше, чем посторон­ние наблюдатели, информированы о перспективах их собственных фирм.

Ко­гда менеджер знает о будущем своей фирмы больше, чем наблюдающие за ней аналитики и инвесторы, имеет место асимметричная информация. В таком случае менеджеры фирмы могут на основе имеющейся у них закрытой инфор­мации определить, что цена акций или облигаций их фирмы завышена или занижена.

Разумеется, существуют различные степени асимметрии — руковод­ство фирмы почти всегда лучше, чем посторонние наблюдатели, информировано о ее перспективах, однако в некоторых случаях эта разница в информированно­сти слишком мала, чтобы оказать влияние на действия менеджеров.

В других, менее частых случаях — например, накануне объявления о слиянии фирм или когда фирма добилась какого-то крупного успеха в сфере исследований и разра­боток — менеджеры могут обладать конфиденциальной информацией, которая после ее обнародования значительно изменит котировку ценных бумаг фирмы.27 В большинстве случаев степень асимметрии информации находится где-то по­средине между двумя этими крайностями.

Далее в этой книге будет показано, что асимметричная информация мо­жет оказывать значительное влияние и на финансовые рынки, и на решения, принимаемые менеджерами. Потенциальное влияние асимметричной информа­ции на рынки продемонстрировано в работе Джорджа Акерлофа, озаглавлен­ной "Рынок лимонов".28 Акерлоф применил логику асимметричной информа­ции к рынку подержанных автомобилей (плохие автомобили называются лимо­нами. — Прим. ред.).

На этом рынке продавцы машин знают о качестве машин значительно больше, чем покупатели. Последних тревожит главным образом вопрос о том, почему продавцы избавляются от своих автомобилей.

Разумеется, некоторые люди могут продавать свои автомобили, поскольку ввиду прибавле­ния семейства им стали необходимы более вместительные машины, другим про­сто нравится каждые два года покупать новую модель. Машины, продаваемые по этим причинам, вероятно, будут находиться в хорошем состоянии и смогут служить покупателям в течение долгих лет. Однако многие подержанные авто­мобили продаются потому, что они не приносят своим владельцам ничего, кроме хлопот, — это так называемые лимоны.

Средний покупатель подержанных автомобилей не способен отличить хоро­шую машину от лимона.

Поэтому покупатели не хотят платить за подержанные машины по максимальным ценам: если хорошая подержанная машина стоит 8000 дол., а лимон не стоит ничего и вероятность заполучить лимон составляет 50%, покупатели будут готовы заплатить 0.50 • 8000 дол. + 0.50 • 0 дол. = 4000 дол. за любую подержанную машину. Акерлофа в первую очередь инте­ресовал вопрос о том, может ли асимметричная информация привести к краху рынка.

Поскольку покупатели снижают цену, которую они готовы заплатить за подержанные машины из-за своей неспособности отличить хорошую машину от лимона, владельцы хороших машин не захотят продавать их. Это повысит вероятность покупки лимона и соответственно еще более снизит цену, которую готовы заплатить покупатели. В конце концов на продажу будут предлагаться только никому не нужные лимоны и рынок подержанных автомобилей переста­нет функционировать.

Ту же логику можно применить к любому рынку, на котором существуют значительные информационные асимметрии, в том числе и к финансовым рын­кам. Очевидно, что для улучшения функционирования рынка подержанных автомобилей требуется уменьшить информационные асимметрии. Покупатели машин могут сделать это, научившись отличать хорошие машины от лимо­нов. Профессиональные торговцы автомобилями, работающие на таком рынке, либо овладевают этим искусством, либо быстро оставляют подобное занятие. Кроме того, покупатель подержанной машины может показать ее «эксперту»-механику. Конечно, оба этих метода — и повышение собственной квалифика­ции, и использование чужой — требуют затраты и денег и времени. Кроме того, проверяя машину у автомеханика, покупатель снова оказывается в ситуации ин­формационной асимметрии. Предполагается, что механик определит истинное состояние машины и даст ему объективную оценку, однако гарантировать это нельзя.

Со своей стороны продавцы хороших автомобилей могут постараться дове­сти соответствующую информацию до покупателей. Они могли бы рассказы­вать покупателям о том, как хорошо ухаживали за данной машиной, о том, что на ней ездили только в церковь по воскресным дням, и о том, как повезет покупателю, если он купит эту машину. Такой метод — «вешать лапшу на уши» — не требует никаких затрат, и поэтому им могут воспользоваться все продавцы, независимо от состояния машины. Кроме того, покупатель не может объективно определить истинность этих заверений.

Единственный убе­дительный способ, которым продавец может информировать покупателя о том. что машина хороша, состоит в том, чтобы выполнить какое-то действие, кото­рое однозначно будет расценено покупателем как доказательство хорошего со­стояния машины. Такие действия именуются сигналами, а процесс передачи сигналов — сигнализацией. Так, продавец хорошей машины может предлагать потенциальным покупателям семидневный испытательный срок или гарантию от поломок сроком на 90 дней. Совершая эти действий, продавцы дают потен­циальным покупателям сигнал, указывающий на то, что их машины находятся в хорошем состоянии. Сигналы имеют особую ценность в тех случаях, когда они не могут нести ложную информацию, т. е. когда их нельзя имитировать. В нашем примере владельцы лимонов не могут позволить себе использование та­ких сигналов, поскольку:

1) семидневный испытательный срок выявит плохое состояние машины и

2) обеспечение гарантии на проданный лимон обошлось бы слишком дорого.

Какое отношение к финансовому менеджменту имеют информационная асимметрия и сигнализация на рынке подержанных автомобилей? Ответ дол­жен быть очевиден. Поскольку одной из главных целей менеджера является максимизация богатства акционеров, менеджеры, как правило, заинтересованы в том, чтобы максимально быстро довести до сведения общественности благопри­ятную конфиденциальную информацию. Как можно решить эту задачу? Про­стейший способ — это проведение пресс-конференции или выпуск пресс-релиза с благоприятной информацией. Однако эти формы информирования обществен­ности имеют лишь ограниченную ценность, поскольку публика не знает, как убедиться в истинности сообщаемых сведений или как оценить их значимость. Если менеджеры смогут найти действительно убедительный способ просигнали­зировать о благоприятных перспективах своей фирмы, эта информация будет всерьез воспринята инвесторами и отразится на стоимости ценных бумаг. Клас­сическим примером распространения информации в форме сигнализации явля­ются объявления о выплате дивидендов. Когда фирма объявляет о значительном увеличении выплачиваемых дивидендов, ее менеджеры тем самым дают инве­сторам сигнал о том, что фирма рассчитывает на получение солидной прибыли.

Аналогично, когда большинство инвесторов ожидают увеличения дивидендов, но этого не происходит, менеджеры фирмы дают негативный сигнал.

Информационная асимметрия, а также решения, принимаемые менедже­рами и являющиеся сигналами для непосвященных, играют важную роль в управлении финансами. На протяжении всей книги мы будем встречаться с при­мером того, как асимметричная информация и сигнализация оказывают влия­ние на решения, принимаемые в сфере финансового менеджмента.

27 По нашему мнению, асимметричная информация влияет прежде всего на динамику цен акций, однако определенное значение она имеет и для рынка облигаций. Например, когда руководство «RJR Nabisco» объявило о намерении выкупить свою компанию за счет привлечения ресурсов под новую эмиссию ценных бумаг, владельцы облигаций, эмити­рованных ранее этой компанией, понесли убыток около 20%. Падение цен на облигации было обусловлено мгновенным осознанием того, что если такая операция произойдет, то доля внешних источников в капитале компании резко возрастет, а это приведет к увели­чению степени риска.