Управление риском финансового рычага для моделей использования заемных средств

Понятие и суть термина «эффект финансового рычага» сначала проиллюстрируем следующим условным примером.

Рассмотрим две фирмы (А и В), бизнес которых за отчетный финансовый год имел одинаковые показатели актива и рентабельности (годовой) его использования. Однако доли собственных средств, формирующих актив у этих фирм, были разными. Пусть в отчетном финансовом году актив фирмы А составлял 12 млн у. е., причем это собственные средства фирмы А (т. е. заемные средства не требовались). При этом экономический результат в рамках соответствующего бизнеса за отчетный год составил 15 млн у. е., что соответствует годовой рентабельности RА = 0,25 (или 25 %) для указанной фирмы А. Пусть фирма В (персонал которой обладает таким же уровнем квалификации, что и в фирме А) реализовала в своем бизнесе такую же рентабельность RB = 0,25 использования своего актива (причем актив фирмы В также был равен 12 млн у. е.). При этом, однако, в отличие от фирмы А, собственные средства фирмы В составляли только 6 млн у. е. Остальные 6 млн у. е. — кредит под 20 % годовых. Экономический результат для фирмы В оказался таким же, как и для фирмы А — 15 млн у. е. Рассмотрим следующий вопрос: инвесторы какой из этих фирм (А или В) оказались в более выгодном положении?

Замечание. Для упрощения модели здесь и далее мы не будем рассматривать налоговую составляющую: она легко учитывается введением соответствующего множителя. При этом далее для определенности считаем, что в нашем условном примере указанные налоговые составляющие для фирм А и В эквивалентны между собой, т. е. при рассмотрении поставленного вопроса их можно не учитывать.

Тогда очевидно, что инвесторы фирмы А на каждую одну вложенную у. е. реализовали «сверху» 0,25 у. е. (естественно, до вычета налогов). При анализе аналогичного показателя для фирмы В следует учесть, что экономический результат после погашения кредита составил 7,8 млн у. е. (15 - 6 х (1 + 0,2)). Следовательно, инвесторы фирмы В на каждую 1 у. е. реализовали «сверху» 0,3 у. е. Как видим, инвесторы фирмы В, финансовое положение которой (по объему собственных средств) было в два раза менее предпочтительным, тем не менее, оказались в выигрыше при одинаковой рентабельности бизнеса (напомним, что RА = RB = 0,25). Соответствующий эффект в финансовом анализе и финансовом менеджменте называют эффектом финансового рычага, или финансового левериджа.

Что же обусловило большую доходность собственных средств инвесторов фирмы В (по сравнению с инвесторами фирмы А) в нашем условном примере, если практически все параметры бизнеса этих фирм совпадали? Понятно, что единственное отличие в рамках рассмотренной модели (для фирм А и В), которое должно было обусловить указанное расхождение для показателей рентабельности их собственных средств, — это использование кредита фирмой В. Всегда ли использование кредита приносит выгоду? Какие атрибуты модели имеют первостепенное значение? Забегая вперед, отметим, что важнейшую роль в рамках модели рассмотренного примера сыграл следующий фактор: реализованная рентабельность (RB = 0,25) имеющегося актива для фирмы В оказалась выше, чем кредитная ставка (RK = 0,2) для используемых этой фирмой заемных средств.

Чтобы ответить на поставленные вопросы (и целый ряд других вопросов, связанных с практическим использованием финансового рычага), требуется соответствующая формализация для понятия эффекта финансового рычага, а также задачи оптимального выбора плеча финансового рычага как задачи управления рисками.