Логика теории с учетом налогов на доходы юридических лиц (1963г.)

В 1963г. Модильяни и Миллер опубликовали вторую статью, посвященную структуре капитала, в которой было учтено наличие налога на прибыль организаций. В этом случае структура капитала уже оказывает влияние на рыночную стоимость организации: использование заемных источников увеличивает стоимость организации, так как проценты по займам вычитаются из налогооблагаемой прибыли, в результате чего увеличивается величина операционной прибыли.

Уточненная теория структуры капитала представлена, как и первая, в виде двух доказанных утверждений.

1.Рыночная стоимость финансово зависимой организации равна сумме рыночной стоимости финансово независимой организации той же группы риска и эффекта финансового левериджа, равного произведению ставки налога на прибыль (Т) и величины заемного капитала в рыночной оценке:

V_L=V_U+T·Z (5)

при этом значение V_U при отсутствии заемного финансирования численно равное S, находится по формуле:

S=V_U=NOI·(1-T)/CC_SU (6)

Модель, описанную формулой (5), называют идеальной моделью Модильяни-Миллера рыночной стоимости финансово зависимой организации, так как она построена на идеальных условиях, не учитывающих влияние некоторых весьма существенных факторов. Так, в соответствии с этой моделью при возрастании доли заемного капитала эффект финансового левериджа возрастает; в результате стоимость организации достигает максимальной величины при стопроцентном привлечении заемного капитала. При отсутствии заемного капитала стоимость организации равна рыночной цене собственного (акционерного) капитала.

2.Стоимость собственного капитала финансово зависимой организации равна сумме стоимости собственного капитала аналогичной (по доходу и уровню риска) финансово независимой организации и премии за риск (определяемой как произведение разницы в значениях стоимости собственного и заемного капитала для финансирования финансово независимой организации на величину коэффициента финансового левериджа), умноженной (скорректированной) на поправку, учитывающую налогообложение прибыли:

CC_SL=CC_SU+(Прем-риск)·(1-Т)=CC_SU+(CC_SU-C_CZ)·(Z/S)·(1-Т) (7)

В результате стоимость собственного капитала финансово зависимой организации увеличивается с меньшей скоростью, чем при отсутствии налогообложения, поэтому рост доли заемных средств в структуре капитала приводит к снижению средневзвешенной стоимости капитала и увеличивает стоимость организации с ростом уровня финансового левериджа. На основании формул (5) и (6) доказывается, что

V_L=(NOI·(1-T))/WACC (8)

Формула (8) дает наглядное представление о ключевых факторах, определяющих рыночную стоимость организации. Таковыми являются: прибыль до выплаты процентов и налогов, средневзвешенная стоимость капитала и уровень налогов. Из этих факторов первые два поддаются прямому регулированию со стороны организации, а последний-лишь косвенному. Повышение прибыли и снижение затрат на поддержание источников капитала способствуют повышению рыночной стоимости организации, а значит и росту благосостояния ее владельцев.