Вопрос 66. Школа «фундаментального» инвестиционного рынка.

Исторически сложилось два направления в анализе фондового рынка. Основоположниками западной теории фундаментального анализа принято считать Бенджамина Грэма и Дэвида Додда, которые в 1934 году в США опубликовали книгу «Анализ ценных бумаг». В этой книге впервые было введено понятие «фундаментальный анализ» и дано ему определение как инструменту для предсказания будущих биржевых цен на акции. Фундаментальный анализ - это оценка множества внешних и внутренних факторов, существенно влияющих на финансовую и хозяйственную деятельность компании, результаты которой находят отражение в рыночной стоимости ее ценных бумаг. Таких факторов великое множество. Это и деятельность конкурентов, и политическая ситуация в стране, и эффективность менеджмента, и неукоснительное соблюдение прав акционеров общества, и финансовое положение компании. Западные исследователи выделяют два основополагающих подхода в проведении фундаментального анализа.

Традиционный анализ обычно предусматривает подход «сверху-вниз», начинающийся с экономического анализа, затем переходящий к анализу состояния отрасли и, наконец, к фундаментальному анализу положения компании. Существует и другой подход, при котором инвестор проводит анализ «снизу-вверх», начиная с микроуровня, переходя к анализу отрасли и заканчивая экономической ситуацией. Оба подхода возможны и не являются взаимоисключающими. Для инвестора, применяющего фундаментальный анализ, наиболее рациональным является традиционный подход: начиная с общего и постепенно переходя к частному. Так как, если переходить от частного к общему, можно попасть в ситуацию, когда выбранная компания-эмитент с выгодными финансовыми показателями находится в неперспективной отрасли, которая через несколько лет может прийти в упадок.

Особую роль в анализе мировой экономики являются процентные ставки ведущих экономик мира: США, Евросоюза и Англии. Так повышение процентных ставок в США негативно влияет на рынки ценных бумаг развивающихся стран. Консервативные инвесторы предпочтут облигации федеральной резервной системы облигациям и акциям рискованных, но более доходных развивающихся рынков. Так при росте учетных ставок развивающие рынки будут демонстрировать отток денег. Однако при понижении учетных ставок, развивающие рынки становятся привлекательным инструментом для среднесрочных и долгосрочных вложений капитала.

Состояние макроэкономики описывается рядом ключевых показателей, таких как ВВП, инфляция, ставка процента, безработица, бюджетный дефицит. Ключевым показателем, безусловно, является ВВП, который показывает суммарное количество товаров и услуг произведенной экономикой страны за год. Внутренний валовый продукт рассчитывается ежеквартально, с текущими поправками. В простейшем случае при расчете ВВП учитываются 4 основные компоненты: объем потребления (С), объем инвестиций(I), правительственные расходы(G), и чистый экспорт, то есть полный экспорт(X) минус полный импорт(M). Формула ВВП выглядит следующим образом: GDP = C + I + G + (X - M). Чем больше рост ВВП, тем больше инвестиционная привлекательность фондового рынка, но только в том случае если рост ВВП не сопровождается значительным темпом инфляции. Следующий по важности экономический индикатор, определяющий оцененность фондового рынка - инфляция. Инфляция представляет собой общее повышение стоимости товаров или услуг с течением времени. Наиболее общей мерой инфляции является индекс потребительских цен, который представляет собой увеличение стоимости «фиксированной корзины товаров». «Корзина» товаров включает в себя наименования, необходимые среднему потребителю, такие как продукты питания, бензин, жилье и медицинское обслуживание. Другой популярной мерой инфляции является индекс цен производителей. В отличие от индекса потребительских цен, отражающего увеличение стоимости товаров на розничном или потребительском уровне, показывает стоимость товаров и услуг на оптовом уровне. Как инфляция воздействует на фондовый рынок? Времена инфляционного роста обычно трудны для компаний, и цены на акции падают по мере уменьшения прибыльности. Инфляция находит отражение в ставке процента. Высокие процентные ставки снижают настоящую стоимость будущих потоков платежей, тем самым, снижая привлекательность инвестиций. Процентная ставка один из самых важных показателей характеризующих экономику. Непредвиденное повышение процентных ставок оказывает негативное влияние на рынок акций.

После макроэкономического анализа, происходит анализ отрасли экономики. Не все отрасли одинаково чувствительны к текущему бизнес циклу. Так, например, акции компаний занимающихся добычей нефти зависят от цены на нефть. Акции данных компаний чувствительны к текущему бизнес циклу, так как именно в периоды расцвета экономики наблюдается усиление конкуренции фирм за ресурсы. Но, к примеру, компании, работающие в сфере розничной торговли, производящие продукты питания, то есть продукты которых, неэластичны по спросу, менее подвержены колебаниям бизнес циклов. Вторым фактором, определяющим чувствительность компании к бизнес циклу, является операционный леверидж. Операционный леверидж - это соотношение постоянных и переменных затрат. Компании с большей долей переменных затрат менее чувствительны к бизнес циклам, так как они могут безболезненно урезать производство тем самым сократив затраты. Компании с большей долей постоянных затрат, не смогут также оперативно сократить затраты вместе с падением продаж и будут вынуждены терпеть убытки, то есть фирмы с высокой долей переменных затрат имеют больший финансовый леверидж, так как малое изменение условий, в которых работает бизнес, оказывает существенное влияние на прибыльность компании.

Другим важным аспектом фундаментального анализа отрасли является определение стадии ее развития или другими словами жизненный цикл отрасли. Первая стадия так называемый стартап. На этой стадии происходит зарождение новой индустрии, стадия с высоким ростом выручки, рынок не насыщен новым продуктом, прибыль компании отрицательная. Оценка компании базируется целиком на будущем росте. Вторая стадия - бурная экспансия, на этой стадии рынок растет очень быстрыми темпами, выручка компании растет такими же стремительными темпами, компания начинает приносить прибыль, которая полностью реинвестируется. Третья стадия сильный рост - и выручка и прибыль растут, компания уже может выплачивать некую сумму в дивидендах. Но при этом у компании уже появляются конкуренты, входящие в отрасль. Четвертая стадия - зрелость. На зрелом рынке темп роста выручки замедляется, при этом прибыль все еще растет быстрее выручки, так как компания повышает эффективность. На этой стадии фирмы платят наибольшие дивиденды. Оценка такой компании будет уже базироваться на текущих активах, чем на ожидаемом росте. И последняя стадия - снижение, выручка компании падает, прибыль снижается, компании постепенно выходят с рынка. Оценка производится в основном в соответствии с текущими активами.

В анализе компании – происходит оценка ценных бумаг и, как частное, поиск недооцененных ценных бумаг. Основные показатели здесь следующие: коэффициент Р/Е - отношение цены к доходу на акцию показывает количество лет, которое потребуется компании (при постоянном уровне прибыли), чтобы окупить цену своих акций. При прочих равных условиях инвестор отдаст предпочтение компании с меньшим значением коэффициента P/E. Покупка акций с большим значением коэффициента P/E будет оправданной, если прогнозируется увеличение прибылей компании в будущем. Показатель «MC(капитализация рынка)/чистые активы» позволяет оценить, насколько акции являются обеспечены активами предприятия. Показатель ниже среднего по отрасли говорит о недооцененности компании рынком, или о низком уровне управления компанией. Доходность активов представляет собой меру рентабельности компании и равняется сумме доходов за финансовый год (чистая прибыль), деленной на акционерный капитал. Продолжительный рост доходности активов свидетельствует об их рациональном использовании. Лучше инвестировать в компании с показателем доходности активов выше среднего по отрасли. Оборачиваемость активов – рассчитывается путем деления чистой выручки от продаж на среднегодовую стоимость активов. Коэффициент показывает скорость оборота (количество оборотов за период) всего капитала предприятия. Рост показателя по предприятию и в целом по отрасли указывает на ускорение кругооборота средств предприятия. Доля кредиторской задолженности позволяет судить об устойчивости предприятия. Вложения в компанию со слишком высокой долей кредиторской задолженности довольно рискованны. Следует различать рост кредиторской задолженности в компании в преддверии реализации крупного проекта (например ввода в разработку месторождения) и рост задолженности при сохранении основных производственных показателей. Последнее – тревожный сигнал.

Таким образом, инвестор, используя фундаментальный анализ, поэтапно оценивает ситуацию в мировой экономике. Если она, по его мнению, благоприятна, то можно переходить к следующему этапу. На следующем этапе посредством анализа макроэкономических показателей выбирается страна с наиболее благоприятным инвестиционным климатом. Определив страну, в которую наиболее выгодно вкладывать портфельные инвестиции, аналитик переходит к анализу отраслей. И уже в наиболее благоприятной отрасли происходит поиск недооцененных акций, которые и будут объектом наиболее выгодного инвестирования.