Финансовый леверидж

Управление структурой капитала является одной из наиболее важных и сложных задач финансового менеджмента. Решение этой задачи заключается в определении доли и видов заемного капитала, при которых минимизируется цена капитала и максимизируется рентабельность собственного капитала и рыночная стоимость предприятия.

Решение использовать заемные средства в качестве дополнительного источника финансирования обусловливает возникновение финансового риска. Привлекая средства из внешних источников, предприятие надолго связывает себя обязательством не только в нужное время вернуть основную сумму долга, но и регулярно выплачивать проценты как плату за пользование этими средствами. Выплата процентов является обязательной, в отличие от дивидендов, выплата которых, как формы регулярного вознаграждения акционеров за использование фирмой их средств обязательной не является. Поэтому замещение собственного капитала заемным повышает финансовый риск. Финансовый риск можно также рассматривать как риск падения дивидендов и курса акций, возникающий у держателей обыкновенных акций при использовании заемного капитала. На них перекладывается и часть производственного риска, хотя он может компенсироваться более высоким ожидаемым доходом акционеров.

При этом, если рентабельность предприятия выше, чем цена заемного капитала, то использование заемного капитала, несмотря на его платность, увеличивает рентабельность собственного капитала. И чем больше доля заемного капитала (при прочих равных), тем в большей степени увеличивается рентабельность собственного капитала. Таким образом заемный капитал (его доля) выступает своего рода рычагом для увеличения рентабельности собственного капитала, а отношение заемного капитала к собственному называется коэффициентом финансового рычага (финансового левериджа).

В буквальном понимании леверидж означает действие небольшой силы (рычага), при помощи которой можно перемещать довольно тяжелые предметы. В приложении к финансам он трактуется как некоторый фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному вменению ряда результативных показателей.

Финансовый леверидж свидетельствует о наличии и степени финансовой зависимости компании от сторонних инвесторов, временно кредитующих фирму. Привлечение долгосрочных кредитов и займов сопровождается ростом финансового левериджа и, соответственно, финансового риска, выражающегося в увеличении вероятности непогашения обязательных к уплате процентных расходов как платы за полученные финансовые ресурсы.

Для компании с высоким уровнем финансового левериджа даже малое изменение прибыли до вычета процентов и налогов в силу известных ограничений на ее использование (прежде всего удовлетворяются требования кредиторов и лишь затем — собственников предприятия) может привести к существенному изменению чистой прибыли.

Позитивный характер финансового левериджа определяется тем, что заемный капитал, как правило, обходится дешевле, чем собственный. Кроме этого, дивиденды, выплачиваемые собственникам, — это часть чистой прибыли (т. е. после расчетов с бюджетом по налогам), проценты, выплачиваемые кредиторам, — это часть себестоимости Списание процентов на себестоимость приводит к уменьшению налогооблагаемой прибыли, т. е. к меньшему оттоку средств по уплате налогов. Таким образом, рассматривая целесообразность привлечения заемных средств необходимо наряду с уже рассмотренными двумя факторами: первый – соотношение рентабельности и цены заемного капитала, второй – соотношение заемного и собственного капитала, рассматривать третий – экономию на налоге на прибыль.

Негативный характер финансового левериджа определяется тем, что выплата процентов по заемному капиталу является обязательной, тогда как выплата дивидендов — нет. Кредиторы (внешние инвесторы) требуют свое вознаграждение независимо от текущих результатов деятельности предприятия. Поэтому если капитал вовлечен в бизнес, а текущей отдачи нет (возможно, это временно), для расчетов кредиторами придется прибегнуть к экстраординарным мерам, вплоть до распродажи имущества, что чревато серьезными финансовыми потерями, а в худшем случае — банкротством. В этом суть финансового риска.

Финансовый леверидж может оцениваться разными способами.

Первый– рассчитывается коэффициент финансового левериджа, как отношение заемного капитала к собственному.

Второй– рассчитывается эффект финансового левериджа как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое за счет использования кредита:

где ЭФЛ — эффект (сила воздействия) финансового левериджа (прирост коэффициента рентабельности собственного капитала), %;

РA — экономическая рентабельность активов, %;

СПК — средняя расчетная процентная ставка за кредит; %;

ЗК — заемный капитал, руб.;

СК — собственный капитал предприятия, руб.

Третий– рассчитывается эффект финансового левериджа с учетом экономии на налоге на прибыль:

где СНП — ставка налога на прибыль,%.

В формуле (4.11) выделяются три основные составляющие, соответствующие рассмотренным выше факторам:

1) налоговый корректор (1-СНП) показывает влияние налогообложения на эффект финансового левериджа;

2) дифференциал финансового левериджа (РА – СПК) характеризует выгоду привлечения заемных средств; если дифференциал отрицательный – привлечение заемных средств приносит предприятию убыток; чем выше положительное значение дифференциала, тем выше эффект финансового левериджа;

3) коэффициент финансового левериджа (ЗК :СК) характеризует риск, который увеличивается по мере увеличения суммы заемного капитала, используемого предприятием, приходящейся на единицу собственного капитала; коэффициент финансового левериджа мультиплицирует положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет значения дифференциала.

Если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня эффекта финансового левериджа, то такое заимствование выгодно. Но при этом необходимо внимательнейшим образом следить за состоянием дифференциала: при наращивании плеча финансового левериджа банкир склонен компенсировать возрастание своего риска повышением цены своего «товара» — кредита.

Риск кредитора выражен величиной дифференциала: чем больше дифференциал, тем меньше риск; чем меньше дифференциал, тем больше риск.

Вывод: Разумный финансовый менеджер не станет увеличивать любой ценой плечо финансового левериджа, а будет регулировать его в зависимости от дифференциала.

Четвертый– рассчитывается эффект финансового левериджа, как степени влияния изменения прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит на изменение чистой прибыли:

где Δ ЧП — темп прироста чистой прибыли;

Δ П — темп прироста прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит;

СП — сумма процентов по ссудам и займам.

Таким образом, чем больше объем привлекаемых предприятием заемных средств, тем больше выплачивается по ним процентов и тем меньше прибыль, следовательно, тем больше сила воздействия финансового левериджа.

Эффект финансового левериджа состоит в том, предприятию, пользующемуся кредитом, каждый процент изменения прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит приносит больше процентов изменения чистой прибыли, чем предприятию, обходящемуся собственными средствами.

Совместное рассмотрение операционного и финансового левериджей дает общий операционно-финансовый леверидж (ЭОФЛ):

Он показывает общий риск для данного предприятия, связанный с возможным недостатком средств для покрытия текущих расходов и расходов по обслуживанию внешних источников средств.

Управление финансовым левериджем есть элемент стратегии развития фирмы. Управление уровнем финансового левериджа, а следовательно, и уровнем финансового риска означает не достижение им некоторого целевого значения, но прежде всего контроль за его динамикой и обеспечение комфортного резерва безопасности в плане превышения операционной прибыли (т. е. прибыли до вычета процентов и налогов) над суммой условно-постоянных финансовых расходов (в годовом исчислении). Оценка финансового левериджа позволяет определить безопасный для предприятия объем заемных средств, наиболее выгодные условия кредитования и приемлемую ставку ссудного процента.